赵思博团队：分析师与日内动量——基于中国 A 股市场的研究
论文作者：赵思博、王卓、王论意、张顺明
论文标题：分析师与日内动量——基于中国 A 股市场的研究
发表期刊：系统工程理论与实践
期刊分级：北京工商大学A3类权威期刊
作者简介：
赵思博，北京工商大学经济学院金融系讲师。研究方向为金融科技、微观市场结构、公司金融、风险管理、理论资产定价。研究成果发表于Economics Letters, Economic Modeling, International Review of Economics & Finance, Electronic Commerce Research等国内外领域主流权威期刊。参与国家科技部重点研发计划1项、国家自然科学基金重点项目1项、国家自然科学基金面上项目2项。
论文梗概
本文以我国A股上市公司为研究样本，考察证券分析师对日内动量的影响及其机制。实证结果表明，证券分析师发布研报能显著减弱日内动量效应，以及减弱关联公司的日内动量的溢出效应。机制分析表明，证券分析师通过两个渠道影响日内动量，一是分析师发布研报能增加市场信息，二是信息不对称效应使得投资者变得保守。异质性分析表明，分析师发布研报的数量越多，投资者获取的信息越充分，而当投资者情绪高涨时，信息传播速度加快，这些因素共同增强了动量减弱效应。明星分析师的高质量报告对日内动量影响更大，凸显了其在信息中介中的关键作用。此外，当公司被更独立的压力抵抗型机构投资者持有时，这些投资者能灵活调整以减弱信息延迟效应，从而抑制日内动量溢出效应。本研究丰富了日内动量影响因素的文献，揭示了信息传导和信息不对称在日内动量形成中的关键作用，为投资者和学术界在交易策略和市场行为研究方面提供了新的视角。
一、研究背景与意义
中共中央政治局会议强调要努力提振资本市场，稳市场增量举措从资金端与资产端双向发力，在提振信心的同时也对市场信息效率提出了更高要求。而价格能否及时充分地反映信息，最终取决于微观结构层面的信息扩散机制：在高频交易环境下，信息不对称与投资者注意力有限使信息被缓慢吸收，进而表现为可预测的短期价格趋势，即动量效应。近来，“日内动量”逐渐引起高度关注，这一现象多被归因于信息的滞后消化与投资者的非连续调仓，其强弱因而取决于市场的信息供给结构，为考察资本市场效率提供了新的切入点。
分析师是信息供给结构的关键主体。其报告兼具行业宏观判断与企业基本面分析，通过降低信息不对称加快信息融入价格的速度，从而可能削弱日内动量；但评级调整等信息冲击也可能引发投资者关注的集中释放，反而放大日内趋势。既有文献虽已充分讨论分析师对低频收益与波动的影响，却鲜有研究将其与日内动量相联系。厘清二者关系，既有助于揭示信息中介在价格发现中的微观作用机制，也可为提升市场信息效率、完善信息披露与监管政策提供经验证据。
二、主要内容
在高频交易环境中，证券分析师如何影响市场日内收益？分析师发布的研究报告是否能够通过信息传递削弱日内动量效应？在市场情绪高涨时，研报的发布是否能有效抑制投机行为，引导投资者更加理性决策？明星分析师的报告是否比普通分析师更具影响力？基于上述问题，本文以2010年1月至2022年1月中国A股上市公司为样本，实证检验分析师对日内动量效应的影响。研究通过双重差分和替代核心测度变量等方法，控制了潜在的内生性问题，结果表明分析师发布研报会减弱日内动量，并抑制对该效应向关联公司溢出。进一步的机制分析表明，分析师研报增加市场有效信息供给，降低信息不对称，缓解信息延迟效应，从而抑制了日内动量效应；面对新增市场信息时，投资者不再盲目跟随市场情绪进行激进交易，而是更为审慎地评估市场动态，从而进一步削弱了日内动量效应。
三、主要结论与政策建议
本文研究发现分析师发布研报能显著减弱日内动量效应，且能抑制关联公司的日内动量的溢出效应。机制分析显示，证券分析师发布研究报告能够丰富市场信息、有效缓解信息不对称，从而减弱信息延迟效应，抑制日内动量效应。同时，当面对新的市场信息，投资者发现与分析师报告存在较大分歧时，不再盲目跟随市场情绪进行激进交易，而是采取更加谨慎的态度评估市场动态，以至于会削弱日内动量效应。进一步研究发现，分析师类型、分析师数量、情绪高低以及投资者类型均会在分析师影响日内动量的过程中起作用。
本文的政策启示主要体现在投资者行为引导和市场监管完善方面。对投资者而言，应提升对分析师信息的独立判断能力，警惕过度依赖分析师评级或情绪驱动的交易行为，以降低高频市场中的非理性价格波动带来的投资风险。从监管层面，监管机构应完善分析师执业监管规则，强化对分析师研报发布行为的监管，从严防范其与机构投资者合谋利用信息优势进行短期操纵等违规行为，维护资本市场秩序。
四、边际贡献与未来拓展
本文的主要贡献如下：第一，系统性地揭示了分析师发布研报对日内动量效应的影响。已有研究多聚焦于分析师对中长期市场反应或价格发现的作用，而较少涉及其在高频交易背景下对短期价格动量的影响机制。本文从日内动量的视角切入，为理解高频交易环境下的市场微观结构提供了新的视角。第二，揭示了分析师信息传递对日内投资者行为影响的作用机制。相较于传统文献侧重分析师评级变动或盈余预测对市场的影响，本文进一步识别了分析师发布研报可以减弱信息延迟效用，从而削弱日内动量，丰富了对信息中介在资本市场中作用的理解。第三，本文通过异质性分析展示了不同类型的分析师和市场情绪对动量效应的差异性影响，深化了对分析师与日内动量效应之间关系的认识，为优化市场信息环境、抑制短期波动，提供了政策参考.
未来研究仍可从以下方向进一步拓展。首先，本文主要关注分析师是否发布研报，后续可以进一步区分研报内容质量、文本语调、预测准确性、评级调整幅度和信息新颖性，考察不同类型研报信息对日内动量的差异化影响。其次，本文以中国A股市场为研究对象，未来可以将研究拓展至不同市场制度和投资者结构下的资本市场，比较分析师信息中介作用在不同市场中的适用性。最后，随着算法交易、社交媒体信息和机构投资者高频交易行为的发展，后续研究还可以将分析师研报与新闻、公告、社交媒体情绪等其他信息源结合起来，进一步分析多元信息冲击下日内价格形成和短期波动的动态机制。
五、写作、投稿、修改的过程和心得体会
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最后，感谢2024年第二十一届金融系统工程与风险管理年会的参会专家与学者，会议的学术交流与研讨意见为本文研究思路的完善、内容的优化提供了诸多有益启发。本篇论文的顺利刊发，凝聚了所有指导老师与参与者的智慧和心血，在此我们再次致以最真挚的感谢！
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文字：王卓
审核：赵林
审定：许敬轩