论文作者：宋肖肖、王爱萍（通讯作者）、胡海峰

论文标题：绿色投资者与企业绿色创新：基于机构投资者注意力视角

发表期刊：《国际金融研究》

期刊分级：北京工商大学A3类权威期刊

王爱萍，北京工商大学经济学院金融系副教授，博士生导师。主要研究领域为金融发展与经济增长、公司融资理论与政策。在《中国工业经济》《世界经济》等CSSCI期刊和Research in International Business and Finance、Economics Letters等SSCI期刊发表论文30余篇，主持国家社会科学基金项目2项，出版学术专著2部。

论文梗概

绿色机构投资者作为绿色金融体系的重要组成部分，在企业绿色转型中发挥着重要作用。本文基于绿色机构投资者持股和上市企业专利数据，从投资者注意力视角研究了绿色机构投资者对企业绿色创新的影响和作用机制。研究结果表明，绿色机构投资者注意力的提升显著促进了企业绿色创新。机制检验表明，绿色机构投资者注意力通过增加参与公司绿色治理的动机和有效性提升了企业绿色发展意识和绿色资源配置效率。更高的环境规制强度和行业竞争程度有利于绿色机构投资者作用的发挥。经济后果分析表明，绿色机构投资者注意力的提升兼备提高企业创新质量和环境绩效的积极经济效应，对我国经济实现高质量的可持续发展具有积极推动作用。

一、研究背景

党的二十大报告指出加快推动发展方式绿色低碳转型是解决生态环境问题的治本之策。而绿色转型的关键环节是企业的绿色技术创新。在一系列绿色金融相关政策的指引下，市场当中的投资者中分化出一批致力于承担社会责任，推动可持续发展的绿色投资者，尤其以基金机构为代表的绿色投资者出现了跨越式发展，这部分机构投资者正成为企业未来可持续发展中最具影响力的利益相关者。

作为被投资企业的股东，机构投资者在塑造公司治理和决策方面发挥着重要作用。然而，机构投资者的注意力大小可能是更为重要的因素，同样的机构所有权水平并不一定具有同样的机构投资者注意力。注意力大小反映了机构投资者愿意在监督公司上所花费的时间和精力，这将直接影响其参与公司治理的有效性，影响企业决策。目前学术界聚焦于从绿色机构所有权视角，认为机构投资者持股比例是机构投资者监督强度的适当代表，研究了绿色机构投资者对企业绿色创新、绿色治理、环境绩效等的影响，但是未考虑由于绿色机构投资者多样化投资导致的注意力分散如何影响企业绿色创新。在此背景下，本文基于有限关注理论探讨了绿色机构投资者注意力对企业绿色创新的影响，并据此开展了实证分析。

二、研究假说

（一）绿色机构投资者注意力、绿色发展意识与绿色创新

第一，从动机角度看，绿色机构投资者的目的是获得投资的经济效益和环境效益，绿色创新是实现企业环境效益的重要手段，与绿色机构投资者的投资目的完全相符。绿色机构投资者在绿色环保方面的知识更加专业，能够看到绿色创新给企业带来的长期价值，他们会向重点关注的企业管理层输送绿色经营理念，加深管理层对绿色发展的理解，提高企业绿色发展意识。

第二，从治理角度看，随着绿色机构投资者对持股企业的注意力上升，其参与企业绿色治理活动的频率和有效性也随之上升，比如更多的电话会议、更多的会议提案数量、更多的私下沟通交流，甚至绿色机构投资者还可以通过“用手投票”和“退出威胁”的方式向股东大会提出践行绿色发展的建议，表达绿色创新诉求，这将进一步强化企业的绿色发展意识。

第三，企业也会根据绿色机构投资者注意力大小进行战略响应，调整其行为决策。如果绿色机构投资者对企业的注意力上升，觉察到这一变动的管理者可能会披露更多绿色发展相关信息、展现自身的绿色发展战略，或者诱发“漂绿”倾向，以获得绿色机构投资者的认可和支持。

根据有限关注理论，投资者注意力的稀缺性导致其会重点关注自己具有投资倾向的公司，这种重点关注会促使绿色机构投资者更加深入了解目标公司的生产和经营状况、发展潜力等重要投资信息，并作出投资决策。随着绿色投资者注意力的提升，企业管理层意识到面临的外部监督约束增加，会积极应对绿色机构投资者的重点关注，提高绿色相关信息披露质量，向外界传递企业重视绿色发展的经营理念，维护企业自身形象和业界声誉。

综上，本文提出研究假设H1：

H1：绿色机构投资者注意力通过增加参与公司绿色治理的动机和有效性提升企业绿色发展意识，进而促进企业绿色创新。

（二）绿色机构投资者注意力、绿色资源配置与绿色创新

第一，绿色机构投资者关注能够降低企业融资约束，有利于企业筹集更多资金配置到绿色创新项目中。首先，绿色投资者坚持可持续发展理念，其更愿意为绿色企业支付更高的溢价，或者说愿意以更低的预期超额回报持有更高社会效益的股票，降低绿色企业的权益融资成本。其次，绿色机构投资者的注意力集中于富有社会责任的企业，通过其对于信贷信息资源掌握的优势，能够缓解债权人与企业之间的信息不对称程度，帮助企业签订更多的低成本债务契约，减少企业绿色转型过程中的资金压力。最后，绿色机构投资者对企业注意力的大小反映了其对企业绿色发展理念的重视程度，这种注意力的差异直接影响企业绿色发展战略的制定与执行强度，促使企业将更多的资金资源配置到绿色技术研发、绿色生产制造等创新项目中，促进企业绿色技术创新。

第二，绿色机构投资者注意力的提高能够增加企业绿色资源配置效率。首先，绿色机构投资者作为背负可持续发展使命的投资者，在绿色发展领域拥有更加专业的知识和背景，将会主动搜集和挖掘企业在绿色活动方面的信息，确认企业的绿色活动是否真实有效，确保投资的企业真正致力于可持续发展。其次，绿色机构投资者注意力的提高能够增加企业外部监督强度，有助于降低企业绿色代理成本，有效规范和约束管理层在绿色投资支出上的利益攫取行为，促使管理层在选择绿色投资项目时更加谨慎，更加关注长期发展目标和价值创造，最终提升企业绿色投资效率。最后，企业察觉到绿色机构投资者的注意力提升以后，也会增加对绿色发展的关注程度，比如制定绿色创新实践政策和制度、在会议和日常沟通中传递绿色发展价值观、运营中更加关注治理费用利用效率、配置更多关键人才和专用资金用于绿色技术研究和开发等，这些行为有利于提高企业绿色资源配置效率，促进企业绿色创新。

综上，本文提出研究假设H2：

H2：绿色机构投资者注意力通过缓解企业融资约束、提升企业绿色资源配置效率促进企业绿色创新。

三、实证分析

本文以 2010—2021年中国 A 股上市公司样本作为研究对象，采用企业绿色专利申请数量（取对数）衡量企业绿色创新表现，同时，参考现有文献关于注意力分散指标的构建逻辑（Kempf et al.，2017；Liu et al.，2020），构建绿色机构投资者注意力的测度指标。在此基础上，采用固定效应模型检验绿色机构投资者注意力提升与企业绿色专利申请数量之间的关系，并且从绿色发展意识和绿色资源配置效率两个角度探讨绿色机构投资者注意力影响企业绿色创新的渠道。进一步地，从环境规制强度和行业竞争异质性两个层面对上述关系进行了异质性分析。最后，考虑到绿色机构投资者作为企业主要的所有者和监督者，能否在促进企业绿色创新的同时提升创新质量和环境绩效，对如何完善绿色金融体系和实现高质量的绿色发展具有重要启示意义，论文从绿色创新质量和企业环境表现两个方面考察绿色机构投资者注意力促进企业绿色创新的经济后果。

四、主要结论

绿色机构投资者注意力的提升能够通过绿色发展意识和绿色资源配置渠道促进企业绿色创新。一方面，随着绿色机构投资者注意力的提升，其愿意花费更多时间和精力对企业的绿色发展决策实施监督，增加其参与公司绿色治理的动机和有效性，且企业也会对绿色机构投资者的注意力进行绿色战略相应，这有利于绿色机构投资者向企业管理层输送绿色经营理念，提升企业绿色发展意识；另一方面，绿色投资者注意力提升所带来的公司治理改善可以缓解企业融资约束，减少企业绿色转型中的资金障碍，提升企业绿色资源配置效率。异质性结果表明，较高的环境规制强度和行业竞争程度有利于绿色机构投资者在企业绿色创新中发挥积极作用。经济后果分析表明，绿色机构投资者注意力的提升在促进企业绿色创新后，还兼备提高企业绿色创新质量和环境绩效的积极经济效应，对我国经济实现高质量的可持续发展具有积极推动作用。

五、政策启示

第一，绿色机构投资者应该合理配置对其投资组合中单个企业的注意力，引导企业将绿色发展理念贯彻到生产和运营中，为企业绿色创新提供各种形式的信息和资金支持，减少企业绿色创新活动的资源约束和阻碍。

第二，绿色创新展示了企业履行环境社会责任的良好形象，企业可以通过绿色创新取得投资者、消费者等利益相关者的信赖和支持，获取自身生存和发展所需的资源，以此获取持续性竞争优势。企业应高度重视绿色创新质量提升，避免出现“高数量，低质量”的创新困境，必须认识到只有高质量的绿色创新才能驱动高质量的可持续发展这一理念，将“数量与质量并重”的思路贯彻到企业绿色创新实践中。

第三，政府要不断完善绿色金融政策，加强对绿色机构投资者的培育和引导，不断提升绿色机构投资者规模和质量，发挥绿色机构投资者在企业绿色创新中的治理作用，带动市场投资理念、企业价值取向转变，促使绿色创新产生显著的经济效应、社会效应和环境效应，助推经济实现高质量的绿色可持续发展。